NN TFI Investment Partners
Notowania
 
Wstecz

Korekta lekarstwem na słabą pamięć

Robert Bohynik o korzyściach płynących ze spadków na giełdzie. Z dyrektorem inwestycyjnym i członkiem zarządu NN Investment Partners TFI rozmawia Jan Morbiato.

Thumbnail
Robert BohynikCzłonek Zarządu i Dyrektor Inwestycyjny

Ostatnia korekta – od końca stycznia do pierwszych dni marca WIG zanurkował o ponad 10 proc. – zapowiada koniec trwającej już 10 lat hossy?

Z technicznego punktu widzenia indeksy giełdowe mogłyby spaść o kolejne 10 proc. bez naruszenia trendu wzrostowego. Z perspektywy fundamentalnej gospodarki większości krajów na świecie rosną jednocześnie. To zjawisko, którego nie obserwowaliśmy prawie od dekady. Ze wzrostem gospodarczym związana jest poprawa zysków spółek notowanych na światowych giełdach. Do tego banki centralne utrzymują łagodna politykę pieniężną, a inflacji wciąż nie widać.

Jednym słowem hossa się jeszcze nie kończy, a korektę warto wykorzystać do zwiększenia udziału akcji w portfelu?

Tego nie powiedziałem. Lutowe spadki warto wykorzystać przede wszystkim do odświeżenia sobie pamięci. Osunięcia indeksów giełdowych nawet o kilkanaście proc. w trakcie trendu wzrostowego są czymś normalnym. Wielu uczestników rynku kapitałowego o tym zapomniało, sądząc po reakcji analityków, inwestorów i mediów na korektę. Z jednej strony trudno się dziwić, biorąc pod uwagę, że w całym 2017 r. główne indeksy akcji na świecie rosły „od linijki”, bez żadnego przystanku. Z drugiej jednak strony to właśnie nieprzerwany wzrost wskaźników giełdowych powinien budzić zdumienie, a nie korekta. Można powiedzieć, że po nietypowym roku, jakim był 2017 r., sytuacja wróciła do normy. Przecenę na rynkach akcji wykorzystałbym przede wszystkim do zadania sobie pytania, czy to jest ryzyko, które akceptuję? Czy mogę sobie pozwolić na to, żeby wartość moich oszczędności zmalała w ciągu miesiąca o kilka-kilkanaście proc.? Część inwestorów, po udzieleniu sobie odpowiedzi na to pytanie, zapewne uzna, że warto teraz, po spadkach, dorzucić fundusze akcji do portfela, inni stwierdzą, że jednak nie. Osobiście nie uważam, żeby trend wzrostowy miał się teraz skończyć, ale jestem przekonany, że będzie wyglądał inaczej niż w ubiegłym roku. Wahania notowań będą znacznie większe. Nie jestem pewien czy klienci TFI nieintersujący się rynkiem kapitałowym potrafią je zaakceptować. Może akcje nie powinny stanowić więcej niż 10 proc. portfela oszczędności? Z naszych symulacji wynika, że inwestycja składająca się w 90 proc. z funduszy obligacji oraz gotówkowych i pieniężnych i tylko w 10 proc. z funduszy akcji, w długim terminie zapewnia ochronę przed inflacją przy zdecydowanie ograniczonym ryzyku.

Jednym z sygnałów końca hossy w przeszłości było duże zainteresowanie akcjami ze strony inwestorów detalicznych. Czy tak będzie i tym razem?

Nie musi tak być, niewykluczone, że hossa na warszawskiej giełdzie tym razem skończy się bez udziału inwestorów detalicznych. W styczniu tego roku WIG osiągnął szczyt hossy z 2007 r. Nawet to wydarzenie nie wywołało wzrostu zainteresowania giełdą. Skoro nieprawdopodobne wręcz zwyżki z 2017 r. nie podziałały na wyobraźnię i nie zachęciły do inwestycji, trudno oczekiwać, żeby stało się to teraz, gdy – prawdopodobnie – trend będzie bardziej „poszarpany”.

Korekta zmieniła pańska ocenę kondycji światowych rynków finansowych?

Raczej nie, choć dobitnie pokazała, czym może się skończyć rekordowa popularność funduszy pasywnych. Niewielka zmienność ubiegłego roku doprowadziła do wzrostu zainteresowania strategiami inwestycyjnymi opartymi na indeksie VIX. To wskaźnik obrazujący kwotowania opcji na amerykański indeks S&P500, w praktyce  pokazuje poziom zmienności rynkowej (VIX często nazywany jest „indeksem strachu”). W 2017 r. notowania VIX były wyjątkowo niskie i inwestorzy zaczęli grać pod scenariusz polegający na tym, że takie pozostaną. Fundusze realizujące taką właśnie politykę inwestycyjną, namnożyły się jak grzyby po deszczu. Po lutowym skoku notowań indeksu VIX – o prawie 200 proc. w zaledwie kilka dni – większość tego typu funduszy przestała istnieć, a ich uczestnicy zostali z niczym – stracili prawie 100 proc. zainwestowanego kapitału. Fundusze ETF, realizujące bierne strategie inwestycyjne, dążące do odwzorowania notowań wybranego indeksu, jego odwrotności, koszyka aktywów (np. notowań surowców energetycznych, czy metali szlachetnych) mają ponad 4 biliony dolarów aktywów (szacunki EY). W 2008 r. ich wartość nie przekraczała 1 biliona. Widać więc, że ich znaczenie w ostatnich latach wzrosło skokowo. To, co się stało z funduszami odwzorowującymi odwrotność VIX, jest tylko przedsmakiem potencjalnych znacznie poważniejszych problemów, które mogą czekać fundusze pasywne. Szczególnie te oparte na niepłynnych aktywach.

Jakie konkretnie?

Na przykład fundusze ETF odwzorowujące notowania wysokooprocentowanych obligacji korporacyjnych emitowanych przez spółki, których kondycja finansowa jest daleka od ideału. Dopóki wszyscy chcą inwestować w tego typu papiery, dopóty zawsze się znajdzie ktoś chętny, żeby je sprzedawać. Gorzej, kiedy wszyscy będą chcieli sprzedawać, bo – na przykład – w konsekwencji spowolnienia gospodarczego, spółki, które wyemitowały takie obligacje, zaczną mieć problemy. Innym czynnikiem ryzyka jest rosnąca popularność handlu algorytmicznego polegającego na tym, że zlecenia kupna i sprzedaży na giełdach składają i realizują nie ludzie, tylko automaty. Podczas ostatniego kryzysu finansowego z roku 2008 r., algorytmy były wykorzystywane na znacznie mniejszą skalę – ich udział w obrotach giełdowych był niższy niż dziś. Dlatego nie wiemy jak zachowają się rynki przy kolejnym kryzysie.

To wszystko czynniki „techniczne”, związane ze strukturą handlu na rynkach kapitałowych. Co z czynnikami fundamentalnymi, związanymi z kondycją przedsiębiorstw emitujących akcje i obligacje oraz – szerzej – całych gospodarek? Na co trzeba teraz zwracać uwagę? Jakie dane śledzić?

Tu kluczowe będą dwie, powiązane ze sobą kwestie. Inflacja, czyli wzrost cen i produktywność, czyli wzrost wydajności. Ekonomiści zachodzą w głowę dlaczego na świecie nie widać inflacji. Wzrost gospodarczy przyspiesza, wraz z nim rosną zatrudnienie i wynagrodzenia. W krajach naszego regionu fundusz płac rośnie bardzo dynamicznie – w Polsce o 7 proc., na Węgrzech o 12 proc. w Rumunii o 15 proc. Skoro pracownicy mają coraz więcej pieniędzy, dlaczego inflacja wyraźnie nie przyspiesza, tym bardziej, że mamy za sobą lata ujemnych stóp procentowych? Wytłumaczeniem mógłby być wzrost produktywności – tymi samymi nakładami pracy i kapitału co kiedyś, jesteśmy w stanie wyprodukować znacznie więcej, ceny więc nie rosną. Problem w tym, że tego wzrostu produktywności też nie widać. Inflacja ma to do siebie, że kiedy już się pojawia, może rosnąć dość szybko i wtedy trzeba ją studzić. Banki centralne hamują wzrost cen podnosząc stopy procentowe. Ich wzrost sprawia, że kredyty drożeją, konsumenci mniej wydają, firmy przestają inwestować, w efekcie rozwój gospodarczy spowalnia. Dlatego niekontrolowany wzrost inflacji jest teraz ryzykiem z perspektywy rynków finansowych i potencjalnych stóp zwrotu z inwestycji.

Czym wytłumaczyć brak przełożenia doskonałej kondycji rynku pracy w wielu krajach na świecie, na brak wzrostu cen?

Jednym z wytłumaczeń może być duża mobilność kapitału. Związki zawodowe, na przykład w Hiszpanii, nie mogą zbyt agresywnie walczyć o podwyżki dla pracowników, bo produkcja zostanie z tego kraju przeniesiona tam, gdzie jest tańsza. Pensje wprawdzie rosną, ale siła przetargowa pracownika pozostaje uwiązana na łańcuchu. Innymi słowy wynagrodzenia musiałyby wzrosnąć jeszcze bardziej, żeby poskutkować wzrostem inflacji.

W ostatnich dniach na rynkach finansowych do głosu znów zaczyna dochodzić polityka. Czy grozi nam „wojna handlowa” wywołana przez Donalda Trumpa?

Na razie nie możemy precyzyjnie określić konsekwencji wprowadzenia ceł na stal i aluminium przez USA oraz ich wpływu na międzynarodowy handel i kondycję spółek. Scenariuszem obowiązującym na światowych rynkach akcji pozostaje zatem hossa. Jednocześnie nie da się ukryć, że ryzyko polityczne rośnie.

Jakie klasy aktywów są dziś warte uwagi?

W obrębie akcji – rynki wschodzące, Japonia i strefa euro. Jeżeli chodzi o obligacje – papiery z krajów rozwijających się, z zastrzeżeniem, że są one ryzykowną inwestycją. Nazwa „obligacje” potocznie kojarzona z bardzo bezpieczną formą lokaty kapitału, może tu być myląca. Podam przykład – w zeszłym roku fundusz NN (L) Obligacji Rynków Wschodzących (Waluta Lokalna) zarobił aż 13 proc. To nie jest stopa zwrotu, której można oczekiwać po bezpiecznej inwestycji.

 

Warto przeczytać

Spokojna przystań nad Wisłą

Tegoroczny powrót z wakacji, przynajmniej dla inwestorów, nie należy do lekkich. Gdzie nie spojrzeć ...

Thumbnail
Jan MorbiatoMenedżer Komunikacji Inwestycyjnej

Polska w elitarnym klubie

Przez lipiec i sierpień WIG20, wskaźnik największych spółek notowanych na warszawskiej giełdzie, uró...

Thumbnail
Jan MorbiatoMenedżer Komunikacji Inwestycyjnej

Jak możemy Ci pomóc ?

Aby się zarejestrować, wybierz produkt inwestycyjny dla siebie.